美锦能源：伪装成氢能源的煤炭股大股东高比例质押

今年两会，规划了氢燃料电池汽车的发展路线，将增大氢化车站的建设，美锦能源股票乘势下跌了4倍，市值突破700亿，利润依赖焦化业务的美锦能源知道是胜于的氢能源企业吗？美锦能源（000723.SZ）毫无疑问是今年A股中的明星，股价自2019年来下跌了4倍多，市值也由年初的100多亿下跌到目前的700多亿。新的基础设施、工业大麻、氢燃料电池汽车今年A股的几大热点，美锦能源就是氢燃料电池汽车概念股中的龙头股之一。

不过《投资者网》研究找到，氢燃料电池汽车业务对美锦能源业绩贡献微乎其微，公司本身仍是传统的煤炭采选企业。氢能源概念不显，利润依赖焦化业务美锦能源2018年年报表明，美锦能源旗下显然有氢燃料电池汽车业务，此项业务经营主体为佛山市狂奔汽车生产有限公司（以下全称狂奔汽车）。

2017年12月美锦能源以2.35亿通过竞标的方式获得了狂奔汽车36.2%的股权，2018年9月又以0.98亿交易价格并购了狂奔汽车15%的股权，最后获得了狂奔汽车51.20%控制权，从而构建了对狂奔汽车的有限公司。不过2018年拆分报表后，狂奔汽车仅有生产了410辆客车，顺利销售了360辆，对上市公司业绩贡献额为1862万元。美锦能源透露的狂奔汽车氢燃料电池汽车生产能力为5，000台/年，以此计算出来，狂奔汽车剩生产能力生产，全年对美锦能源业绩贡献额也仅有2.59亿，而2018年美锦能源焦化业务收入额高达147.74亿元，利润额44.55亿元。

与焦化业务的巨额利润比起，狂奔汽车即使剩生产能力生产对美锦能源的业绩贡献也严重不足2%，美锦能源的利润来源短期内仍将依赖焦化业务。意味着依赖年产能仅有5000台/年的狂奔汽车，美锦能源股价惧无法下跌4倍，市值减少500多亿，市场更加多看上的是美锦能源每年炼焦不会产生的大量副产物氢气。美锦能源主要业务模式是煤矿-选煤-焦化，然后向下游钢铁企业出售焦煤，主要客户是河北钢铁集团，出售了美锦能源40%以上的产品。生产焦煤的工艺流程，主要是让精选辑煤不充份自燃，从而使煤炭焦化，在此过程中能重复使用到15%-19%的焦炉煤气，焦炉煤气的包含成分中，50%以上是氢气。

美锦能源2018年生产焦煤近660万吨，以此计算出来，2018年美锦能源将有将近90万吨的氢气生产量，这也许是美锦能源股价大涨的主要因素。不过《投资者网》咨询行业内人士获知，焦炉煤气中除了50%左右的氢气，还有5%-8%左右的一氧化碳，此外还有其他多种杂质，而一氧化碳的物理性质和化学性质与氢气相近，这就增大了从焦炉煤气中分离出来氢气的可玩性。目前工业上对焦炉煤气的应用于，主要还是对焦炉煤气展开降温、冷却、重新加入其他物质，使其产生化学反应，分解人造天然气、甲醇、苯等物质，然后作为燃料、化工原料展开应用于。美锦能源2018年年报中虽然4次提及公司享有非常丰富的氢资源，未来将布局氢化车站。

但美锦能源氢化车站却意味着逗留在阐释部分，仍未实际投放，其氢能源应用于公司山西示范区美锦氢源科技发展有限公司也还逗留在筹设阶段，仍并未投入生产。而美锦能源最近几年投资的其他焦炉煤气应用于项目：焦炉煤气综合利用生产制备尿素联产LNG项目、焦炉煤气制液化天然气项目等项目却进展成功，已转入生产阶段。

这也侧面体现了，与焦炉煤气分离出来氢气比起，焦炉煤气其他化工应用于技术更为成熟期，短期经济效益也更佳。《投资者网》针对焦炉煤气分离出来氢气与焦炉煤气传统的化工应用于两者经济效益情况，也征询了美锦能源董秘筹办，对方不予恢复。大股东低比例质押，业绩不受钢铁价格波动影响虽然氢燃料电池业务短期内无法承托美锦能源业绩快速增长，不过钢铁行业2016年触底，随后钢铁价格开始较慢下跌。作为钢铁行业的上游，美锦能源经营状况也随着钢铁价格的转好而大幅度提高。

2016年初钢铁价格触底下跌，美锦能源也在2016年构建扭亏为盈，随后营收与利润也随着钢铁价格的下跌而快速增长，美锦能源的营收增长速度走势与钢铁价格走势也大体完全相同。然而，在2018年钢铁价格已经常出现探顶迹象，美锦能源营收增长速度也在2018年经常出现拐点。

以此来看美锦能源营业收入与利润一定程度上倚赖下游钢铁市场的市场需求，而目前钢铁价格已在高位波动了一年多，美都能源精营业收入与利润短期内恐难有突破性快速增长。此外，2018年年报表明大股东美锦能源集团有限公司质押美锦能源股份已占到其股权比例的99.99%，如此低比例质押一定程度体现了美锦能源大股东资金状况，或背后风险。综合美锦能源业务模式来看，美锦能源业务更加多还是在传统的煤炭产业，氢燃料电池业务短期内无法发力沦为美锦能源利润的最重要补足。

2019年来美锦能源股价下跌4倍多，市值突破700亿不应是不受氢燃料电池概念影响而产生的流动性溢价，与煤炭行业10倍的平均值PE比起，美锦能源40倍的PE早已被低估，风口上的美锦能源是时候降降温了。

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